La tempête Trump va-t-elle continuer à secouer le marché obligataire ?

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L’élection de Donald Trump à la présidence des États-Unis a provoqué un revirement significatif des perspectives de croissance, d’inflation et d’offre en bons du Trésor du pays. La perspective d’importantes mesures budgétaires a entraîné une pentification baissière de la courbe des bons du Trésor, ainsi qu’une forte augmentation des points morts d’inflation au comptant et anticipés, des cours boursiers et du dollar.

Les actions ont aussi probablement profité de la réduction possible des taxes sur les bénéfices et les plus-values, ainsi que des perspectives de dérégulation de plusieurs secteurs. Entre-temps, les marchés ont aussi anticipé un durcissement modéré de la politique de la Fed et croient toujours fermement à un relèvement des taux en décembre.

La victoire de Trump

À la victoire de Trump, l’une des réactions des marchés les plus marquantes a été l’envolée de la prime de terme des bons du Trésor. À la victoire de Trump, l’une des réactions des marchés les plus marquantes a été l’envolée de la prime de terme des bons du Trésor et ce qu’elle laisse présager de la future politique budgétaire. Selon une estimation publiée par la Réserve fédérale de New York, la prime de terme a gagné près de trente points de base au cours des deux dernières séances boursières qui ont suivi les élections, soit un bond quasiment équivalent à la hausse du taux des bons du Trésor à 10 ans sur la même période (cf. graphique de la semaine).

Même la crise déclenchée par l’allègement de l’assouplissement quantitatif (« Taper tantrum ») de Bernanke en 2013 n’avait pas provoqué une telle progression de la prime de terme en l’espace de 2 jours. Que se cache-t-il derrière ce rebond soudain ?

Graphique 1: l’estimation de la prime de terme des bons du Trésor à 10 ans (en %) publiée par la Banque fédérale de réserve de New York

 

Trump

Source : Federal Reserve Bank of New York

Une augmentation  de la prime de terme

Divers facteurs peuvent expliquer cette évolution de la prime de terme: notamment la perception du risque lié au crédit souverain, les perspectives d’offre publiquement disponible (y compris les perspectives d’achats d’actifs par la banque centrale), la prime de risque liée à l’inflation et les changements de perception du risque qui influencent la demande en obligations d’État. Selon nous, les investisseurs semblent estimer, au travers de cette augmentation de la prime de terme, que le risque est plus grand de voir une grande partie de ces initiatives en termes de dépenses et de réductions d’impôts finalement non financées et qui nécessiteront dès lors un volume d’émissions de bons du Trésor nettement plus élevé.

De telles aides dynamiseraient de toute évidence la croissance à court terme dans une économie déjà proche du plein emploi. Par conséquent, la prime de risque liée à l’inflation s’est aussi inscrite en hausse, ce qui signifie que les investisseurs octroient une plus grande probabilité à des résultats d’inflation supérieurs à leurs prévisions modales.

L’equilibre des pouvoirs

Il est surprenant de constater ce que les anticipations d’une augmentation de l’offre de bons du Trésor révèlent à propos des prévisions des investisseurs concernant l’équilibre des pouvoirs entre l’administration entrante et les tenants du conservatisme budgétaire au Congrès, ainsi que l’engagement des républicains envers l’équilibre budgétaire. Paul Ryan, le président présumé de la Chambre, et d’autres représentants ont longtemps préféré associer les réductions d’impôts à de fortes baisses des dépenses discrétionnaires obligatoires afin de diminuer la taille du gouvernement et d’améliorer la viabilité de la dette du pays à long terme.

Il semblerait que le contrôle républicain, à la fois sur les deux chambres du Congrès et le pouvoir exécutif, représente une occasion rêvée de concrétiser cette vision. Toutefois, les investisseurs semblent envisager une issue bien différente, à savoir que le président élu ne privilégiera pas la réduction budgétaire et que les républicains du Congrès appliqueront finalement des réductions d’impôts sans financement et réaliseront de nouvelles dépenses discrétionnaires, y compris dans l’infrastructure et le secteur militaire.

Ce pronostic semble justifié à plusieurs égards, du moins jusqu’aux prochaines déclarations de Ryan et d’autres républicains du Congrès. Tout d’abord, les républicains chercheront le soutien de l’administration pour les élections futures, y compris à mi-mandat, or respecter les priorités budgétaires du président élu est une façon d’obtenir ce soutien. Ensuite, Trump a affiché son mépris pour les politiques de l’establishment, y compris au sein de son propre parti, tout en déclarant qu’il n’hésiterait pas à les critiquer publiquement s’ils ne s’alignaient pas sur ses plans. Il n’est en effet pas certain que Ryan bénéficie du soutien nécessaire de l’administration pour assurer son poste à la présidence.

Enfin, tout parti au pouvoir a naturellement tendance à dépenser davantage, et les républicains ne sont pas différents des démocrates à cet égard.

Un coup d’oeil aux administrations républicaines précédentes, dont celles de Ronald Reagan et George W. Bush, révèle que le maintien de la prudence budgétaire est une tâche plus ardue qu’il n’y paraît. S’il s’avère dans les prochaines semaines que la résolution des républicains du Congrès sur la discipline budgétaire commence à s’essouffler, la prime de terme disposera alors d’un potentiel haussier plus élevé encore.

Steven Friedman

Senior Investment Strategist

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