Mario Draghi : « La transmission de la politique monétaire n’a jamais aussi bien fonctionné »

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Le président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, a probablement délibérément exagéré quand il a déclaré (au cours de la conférence de presse qui a suivi la réunion du comité de politique monétaire le 8 septembre) que le mécanisme de transmission de la politique monétaire n’avait jamais aussi bien fonctionné qu’aujourd’hui. Néanmoins, il a semblé vraiment satisfait des résultats de la politique actuelle de la BCE. Selon l’analyse de cette dernière, les marchés du crédit dans la zone euro ne sont plus fragmentés et le crédit parvient au secteur privé. Mario Draghi a indiqué que les effets secondaires défavorables de cette politique, tels que le recul de la rentabilité des banques ou l’accumulation de liquidités, avaient été limités – jusqu’ici.

Compte tenu d’une inflation basse mais stable et de perspectives économiques assez favorables, la BCE n’a pas vu de raison de modifier sa politique. Alors que le consensus des analystes, nous y compris, anticipait l’annonce d’une prolongation du programme d’achats d’actifs au-delà de mars 2017, Mario Draghi a indiqué que ce sujet n’avait même pas été évoqué lors de la réunion du 8 septembre.

La porte reste ouverte à une extension du programme d’achats d’actifs

Les marchés financiers ont dans un premier temps mal réagi, mais ils se sont rapidement ressaisis : le repli des actions a été de courte durée et la hausse de l’euro face au dollar américain a été temporaire. Ce comportement peut être en soi perçu comme positif car il pourrait signaler une moindre dépendance des marchés à la politique monétaire accommodante. Toutefois, nous pensons qu’il est principalement lié au fait que la BCE a laissé la porte ouverte à l’annonce d’une extension de son programme d’achats d’actifs, potentiellement en décembre.

Le Conseil des gouverneurs a chargé des comités d’étudier les options permettant d’assurer un bon déroulement des achats d’actifs compte tenu de la pénurie (croissante) de certaines obligations que la BCE achète au titre de son programme. Dans le cadre de ses modalités actuelles et au rythme de ses achats, la BCE pourrait ne plus trouver d’emprunts d’État allemands à acquérir en fin d’année ou au début de l’année prochaine.

La BCE s’est fixé elle-même certaines des règles qui régissent ses achats d’actifs. Aussi, pourrait-elle s’autoriser à participer à hauteur de plus de 33 % aux émissions obligataires, à acquérir des obligations dont le rendement est inférieur à son taux de dépôt (-0,4 % actuellement) ou, de façon plus controversée, à renoncer à la clé de répartition du capital[1] , ce qui lui permettrait d’acquérir une quantité relativement plus importante d’obligations italiennes ou françaises. Hormis la mention de cette procédure d’examen des options, Mario Draghi a indiqué à plusieurs reprises que le programme d’achats d’actifs serait mis en œuvre jusqu’en mars 2017, voire au-delà si nécessaire.

La croissance pourrait décevoir

En quoi la situation pourrait-elle changer d’ici décembre ? La croissance économique de la zone euro pourrait ressortir inférieure aux prévisions relativement optimistes de la BCE. Pour atteindre la projection de la banque centrale pour cette année, soit +1,7 % en rythme annuel, la croissance du PIB doit accélérer pour s’établir à plus de 0,4 % en glissement trimestriel au second semestre. Cependant, certains indicateurs avancés tels que la confiance des consommateurs, l’indice du sentiment économique et les indices des directeurs d’achats des secteurs manufacturier et non manufacturier ont faibli récemment. Au deuxième trimestre, la croissance du PIB a ralenti à 0,3 % en glissement trimestriel, en partie par contrecoup d’un premier trimestre solide, mais le détail des composantes n’a pas été réjouissant : la croissance de la consommation a été faible et l’investissement a stagné.

La BCE est déjà préoccupée par la faiblesse persistante de l’inflation (cf. graphique 1 ). Elle prévoit une inflation inférieure à son objectif de 2 % jusqu’en 2018 et, à ce stade, ne perçoit pas de tendance haussière convaincante dans les pressions sous-jacentes sur les prix, même dans le cadre d’une politique monétaire accommodante et de conditions de financement exceptionnellement favorables. Nous n’anticipons guère de changement avant décembre. Dans ce contexte, dès que les comités mandatés auront trouvé des moyens de contourner le problème de rareté de certaines obligations admissibles, nous pensons que la BCE prolongera son programme d’achats d’actifs en décembre.

Graphique 1 : selon les prévisions de la BCE, le taux d’inflation de la zone euro restera inférieur à son objectif de 2 % jusqu’en 2018

joost-grp

Source : Datastream BNPP IP

[1] Clé de répartition du capital : les achats d’obligations d’État sont réalisés au prorata de la participation de chaque pays de la zone euro au capital de la BCE. L’Allemagne étant le premier actionnaire de la BCE, les emprunts d’État allemands représentent la partie la plus importante du programme d’achats d’actifs de la banque centrale en vertu des règles actuelles. [divider] [/divider]

Cet article a été rédigé parles Joost van Leenders à Amsterdam

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