Point sur le marché US : vers un retour à la normale ?

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  • La croissance américaine se consolide : les actions progressent encore et plusieurs indices atteignent un sommet historique
  • De nombreux investisseurs croient aujourd’hui que Trump mènera une politique ambitieuse de relance budgétaire sans aucune source de financement supplémentaire, en mettant l’accent sur les dépenses d’infrastructure, la réforme fiscale et la déréglementation
  • Les taux de la plupart des marchés émergents surperforment les taux américains depuis que les courbes de taux à l’échelle mondiale ont commencé à se pentifier en septembre

Au cours de cette semaine écourtée par les congés aux États-Unis, l’excitation autour des élections présidentielles, alimentée par les spéculations sur l’administration Trump, est un peu retombée sans toutefois disparaître. La croissance américaine se consolide : les actions ont progressé et plusieurs indices ont atteint un sommet historique. Les discussions sur le programme de relance économique se poursuivent à mesure que les noms des candidats au poste de Secrétaire au Trésor font les gros titres.

Enfin, l’inflation des matières premières, y compris les métaux industriels, continue de rebondir. Les rares nouvelles qui ont eu un impact réel sur les marchés cette semaine ont renforcé l’argumentaire en faveur d’une hausse des taux de la Fed début décembre et alimenté les débats sur le populisme et ses répercussions sur la politique et les marchés, les regards étant à présent fixés sur l’Europe.

L’agenda de Donald Trump et ses implications macroéconomiques et de marché

Une nouvelle théorie circule sur l’agenda de Donald Trump et ses implications macroéconomiques et de marché. De nombreux analystes et investisseurs pensent aujourd’hui que Trump mènera une politique ambitieuse de relance budgétaire sans aucune source de financement supplémentaire, en mettant l’accent sur les dépenses d’infrastructure, la réforme fiscale et la déréglementation, et que ce programme confirmera la prouesse économique américaine sur la scène mondiale. Les rendements des bons du Trésor sont restés beaucoup plus élevés et la courbe des taux s’est aplatie dans l’anticipation d’une croissance, d’une inflation et d’une offre plus forte.

Graphique 1: Le changement de la forme de la courbe du Trésor Américan entre 08/11/16 (en jaune) et 30/11/16 (en vert)

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Source: Bloomberg

Les indices à haut rendement se sont approchés de leur point haut

Alors que le baril de pétrole flirtait avec la barre des 50 Dollars. Le Dow (+6 %), le NASDAQ (+8 %) et le S&P 500 (+9 %) ont tous atteint de nouveaux sommets : près de la moitié de la progression réalisée depuis le début de l’année (pourcentages entre parenthèses) s’est produite après l’élection présidentielle. Parallèlement, mardi après-midi, Trump devrait annoncer la nomination de Steven Mnuchin, banquier d’investissement, au poste de Secrétaire du Trésor. Cette nouvelle renforce la perception du marché selon laquelle la présidence Trump devrait être favorable aux banques et au secteur financier.

L’indice S&P 500 des financières a surperformé l’indice élargi de plus de 8 % depuis les élections. Il semblerait que tous les candidats de l’administration Trump aient été approuvés par les investisseurs. Sur la liste restreinte des candidats au poste de Secrétaire au Trésor figurait Mitt Romney, qui était pourtant son opposant pendant la campagne électorale. La réconciliation de Trump avec Romney a été interprétée, du moins initialement, comme une preuve de pragmatisme et de réflexion de la partacte d’un président qui laisse de côté les rancoeurs au profit de l’expérience et de la diplomatie.

Graphique 2: l’indice S&P 500 des financières a surperformé l’indice général (S&P 500) depuis l’élection. Les changements en valeurs des indices sont montrés sur la periode du 1 novembre 2016 au 25 novembre 2016.

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Source: S&P Dow Jones Indicies and Bloomberg au 25 Novemeber 2016

Il est encore trop tôt après les élections pour conclure que les indicateurs économiques confirment le thème électoral de Trump de la « restauration de la grandeur des États-Unis ». Les premiers chiffres des ventes lors du week-end « Black Friday/Thanksgiving »donneront une première orientation. L’enquête de la National Retail Federation (avec 4 330 consommateurs sondés) montre que si le nombre de clients a augmenté d’environ 3 millions cette année, ceux-ci ont dépensé en moyenne 3,5 % de moins et les dépenses de détail ont reculé de 1,5 % en montant nominal.

Cependant, les promotions semblaient très généreuses : 50 % des consommateurs ont jugé que les « offres étaient trop alléchantes pour ne pas acheter ». En termes réels donc, une forte hausse en glissement annuel est plausible, d’autant plus que l’enquête ne tient pas compte du « Cyber Monday », un événement commercial qui gagne en popularité depuis quelques années.

Alors que nous concluions à l’existence d’un biais de sélection compte tenu de l’attention minimale accordée aux mesures protectionnistes potentiellement néfastes avancées par Trump pendant sa campagne, les marchés financiers nous ont donné tort. À l’exception du Mexique peut-être, les taux des marchés émergents ont non seulement dépassé les taux américains depuis les élections et depuis le début de la pentification des courbes de taux à l’échelle mondiale en septembre, mais aussi les niveaux atteints lors de la crise de l’allègement de l’assouplissement quantitatif (« taper tantum ») en 2013, à l’époque où les taux émergents présentaient une corrélation positive mais modérée avec les taux américains. Le prix du cuivre a grimpé de 8 % cette semaine, de 15 % depuis les élections et de 27 % depuis le début de l’année pour atteindre 5,860 USDla tonne métrique, soit le plus haut niveau depuis juin 2015. Cette évolution traduit une anticipation de la hausse de la demande mondiale, surtout aux États-Unis.

Graphique 3: la augmention au prix du cuivre au 1 Novembre 2016-25 Novembre 2016

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Le facteur politique ne concerne pas uniquement les États-Unis. En Europe, l’ancien premier ministre français, François Fillon, a remporté la primaire de la droite. Le conservateur Fillon a battu le modéré Alain Juppé et semble le favori pour affronter Marine Le Pen dans une lutte entre la droite et l’extrême droite au second tour des élections présidentielles qui auront lieu en mai 2017. Les pronostics donnent Marine Le Pen perdante : un nombre suffisant d’électeurs de centre et de gauche devraient voter pour le candidat qui cite Margaret Thatcher en exemple et qui, curieusement, souhaite réduire les dépenses publiques et licencier environ un demi-million de fonctionnaires.

Selon nous, la grande menace populiste au projet européen se situe en Italie, où un référendum sera organisé le 4 décembre officiellement sur le projet de réforme constitutionnelle, mais en réalité sur le mandat du premier ministre Matteo Renzi. Pour l’instant, les sondages donnent le camp du « non » vainqueur, et cela se reflète sur les marchés : le rendement de l’obligation d’État italienne à 10 ans pointe à 2,13 % et le spread avec le rendement allemand à 10 ans est de 187 points de base cette semaine.

Le risque politique a occulté les données économiques en zone euro, notamment l’indice PMI flash qui annonce pourtant une forte amélioration de l’activité. L’indice composite s’est raffermi, passant de 53,3 en octobre à 54,1 en novembre pour atteindre un sommet depuis 11 mois. L’analyse préliminaire des indicateurs confirme la bonne santé de la périphérie. À l’exception de l’Allemagne et de la France, l’activité économique a accéléré sensiblement pour atteindre un plus-haut sur 10 mois : les nouvelles commandes et l’emploi ont enregistré les plus fortes progressions. Il reste encore à voir si ce rebond se confirmera dans les statistiques mais l’amélioration ne fera que renforcer l’opposition allemande à de nouvelles mesures d’assouplissement de la BCE et la demande d’un allègement de l’assouplissement quantitatif au motif qu’une politique monétaire extraordinaire ne se justifie plus. Nous pensons qu’une telle décision serait prématurée.

La baisse des coûts aux États-Unis et la réduction des obstacles réglementaires attendues sous la présidence Trump devraient augmenter l’offre américaine et pourraient remettre en question les prévisions d’un baril de pétrole à 60 USD d’ici la fin de l’année. La réunion de l’OPEP à Vienne du 30 novembre a alimenté les discussions cette semaine. Nous ne pensons pas que l’OPEP parviendra à relancer les prix à la hausse en raison de la compression des coûts aux États-Unis, d’une accentuation du risque politique et de la méfiance entre les membres, surtout l’Arabie saoudite, l’Iraq et l’Iran. Enfin, les prix du pétrole n’ont pas évolué sensiblement cette semaine.

Timothy Johnson

Head of Global Sovereign Fixed Income at FFTW

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