Réunion du FOMC de décembre 2015 : le charme de la progressivité

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Le 16 décembre 2015 est une date à marquer d’une pierre blanche. Le Comité federal de l’open market (FOMC) a pris une décision historique en relevant la fourchette de fluctuation des taux des fonds fédéraux pour la première fois depuis la crise financière.

Il s’emploiera à garder le taux effectif des Fed funds entre 25 et 50 points de base (pb), soit 25pb de plus que la fourchette cible précédente. À l’exception de quelques courants relativistes intéressants dans les communications du jour, les marchés dans l’ensemble n’ont pas été surpris par cette décision. Globalement, la déclaration de politique et la conférence de presse de Yellen se veulent accommodantes. Le FOMC est aussi resté fidèle aux indications prévisionnelles dans sa déclaration : il s’attend à ce que « les conditions économiques évoluent de sorte à permettre uniquement des relèvements progressifs des taux des fonds fédéraux ». En outre, faisant écho au discours donné par la présidente de la Fed début décembre, la déclaration épingle l’inflation trop basse par rapport aux 2 % et affirme que « le comité suivra très attentivement la progression effective et attendue de l’inflation vers l’objectif visé ». Invitée au cours de la conférence de presse à clarifier ces propos et leurs implications en termes de réaction du comité, Janet Yellen a répondu que si l’évolution de l’inflation ne répondait pas aux attentes du comité, « cette situation nous permettrait certainement de suspendre » le processus de normalisation. En résumé, si l’existence d’une « confiance raisonnable » du retour de l’inflation vers les 2 % a fait pencher la balance vers une hausse des taux, le comité s’empressera de chercher une confirmation de ses prévisions dans les données économiques. Une inflation orientée à la hausse ne constitue pas une condition sine qua non à tout relèvement de taux, mais a contrario si l’inflation n’évoluait pas dans le sens souhaité, la normalisation de la politique monétaire pourrait marquer le pas. Enfin, le comité a décidé de reporter toute modification de son portefeuille de bons du Trésor et de Mortgage-backed Securities (MBS) jusqu’à ce que le processus de normalisation soit « bien avancé ». Cela signifie que les investisseurs ne devront pas se battre pour une part du gâteau supplémentaire de Treasuries et de MBS injectés sur le marché avant le second semestre 2016, voire avant 2017.

Les Summary of Economic Projections (SEP) ont révélé quelques changements dans les prévisions macroéconomiques du FOMC. Par rapport à celles de septembre, les prévisions médianes tablent sur une croissance du PIB légèrement supérieure et, pour le marché du travail en 2016, la médiane prévoit à présent un recul du taux de chômage d’un dixième additionnel en 2016 à 4,7 %. Ces perspectives légèrement embellies pour le marché du travail pourraient expliquer pourquoi la prévision médiane du taux directeur des membres du comité pour la fin 2016 n’a pas baissé malgré un contexte inflationniste plus faible. Le taux de chômage devrait continuer de diminuer sous l’estimation NAIRU (le taux de chômage non accélérateur de l’inflation) d’ici à la fin de l’année, une projection qui cadre avec la « confiance raisonnable » dans les perspectives d’inflation à long terme.

En outre, les projections médianes des taux directeurs ont légèrement baissé, de 20 points de base pour 2017 et de 10 points de base pour 2018. La trajectoire médiane des taux directeurs reflète maintenant un durcissement monétaire de 100 points de base chaque année, ce que les investisseurs interpréteront probablement comme des « relèvements progressifs des taux des fonds fédéraux ». Cependant, la présidente de la Fed a clairement indiqué lors de sa conférence de presse que cette formulation ne devait pas être interprétée comme une évolution « mécanique » ou une série de « hausses de taux à intervalles réguliers ». Cette précision confirme la prépondérance des données, en particulier de l’évolution de l’inflation, comme principal critère pour les futures décisions concernant les taux d’intérêt.

Le FOMC a poussé un soupir de soulagement en voyant la réaction des marchés à sa communication, sachant que la conjoncture n’a pas beaucoup changé. Les rendements des bons du Trésor américain à dix ans sont revenus à leur point de départ avant la publication de la déclaration de politique monétaire et des Summary of Economic Projections (SEP). Par ailleurs, le dollar n’a grimpé que légèrement et la Bourse a clôturé en hausse. Les marchés ont donc clairement entendu, dans un premier temps du moins, le message d’un relèvement progressif des taux d’intérêt et d’un comité à l’affut de nouvelles données sur l’inflation. Pourtant, l’écart entre les attentes du marché concernant la trajectoire des taux des fonds fédéraux et la projection médiane des taux directeurs, telle qu’elle ressort des SEP, reste considérable. Comme les effets de base du pétrole et du dollar devraient pousser l’inflation à la hausse au début de l’année à venir et au vu de l’absence de signes d’essoufflement du marché du travail, la prochaine hausse des taux d’intérêt pourrait se produire en mars. Pour l’heure, le terme « progressif » rassure les marchés, lesquels pourraient toutefois commencer à intégrer une trajectoire plus raide des taux directeurs, à savoir plus proche des projections du comité.

Steven Friedman

Senior Investment Strategist

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