Vers un tournant au Brésil ?

Post with image

Les actifs brésiliens ont fortement rebondi cette année. La perception d’une arène politique en relative amélioration a aiguisé l’appétit des investisseurs pour les marchés émergents. Dans un contexte macroéconomique maussade, le redressement passe inévitablement par la résolution de la crise politique actuelle.

Le réal brésilien a pris 13.8 % dans l’absolu, signant la meilleure performance de toutes les devises des pays émergents depuis le début de l’année 2016. Mais ce n’est pas tout. Le rendement moyen sur la courbe des taux locale a réalisé une forte baisse de 260 points de base, pendant que le spread des CDS souverains reculait de 130 points de base. Tous ces chiffres s’entendent depuis le début de l’année 2016 jusqu’à la fin du mois de mars. On peut difficilement qualifier les valorisations actuelles de bon marché. Pourtant, nous voyons encore un potentiel haussier, dès que le ciel se sera éclairci sur les fronts politique et économique.

Graphique 1: Le réal brésilien signe la meilleure performance de toutes les devises des pays émergents depuis le début de l’année 2016

currencies

Source: Bloomberg 11/04/16

Les tentatives pour forcer la présidente Rousseff à démissionner a connu moult rebondissements au cours de l’année écoulée, mais la saga semble avoir atteint son apogée au cours des dernières six semaines. D’une part, un membre éminent du parti au pouvoir (le PT), le sénateur Delcídio do Amaral, a négocié un accord avec les procureurs fédéraux en échange de son témoignage contre l’ancien président Luiz Inácio Lula da Silva.

Pour rappel, « Lula » avait été arrêté et interrogé. Plusieurs propriétés en rapport avec l’ancien président avaient été fouillées dans l’espoir de trouver des preuves confirmant son implication dans le scandale de corruption Petrobras, appelé « Carwash ». Par la suite, la présidente Rousseff avait nommé Lula à un poste ministériel dans le but de le protéger contre toute poursuite. Or, des enregistrements téléphoniques entre les deux protagonistes ont révélé leur plan au grand jour.

Selon de nombreux analystes brésiliens, ces événements sonnent le glas du parti au pouvoir, : celui-ci est abandonné par ses partenaires de la coalition et sa cote de popularité ne tient plus qu’à un fil (moins de 10 %). Trois scénarios de changement de leadership se profilent dont la destitution de Dilma Rousseff (le plus probable d’après nous):

Premièrement, Rousseff démissionne : représentante d’un parti divisé, cible d’une opposition qui ne cesse de s’intensifier et confrontée au spectre de nouvelles révélations sur le scandale de corruption se rapprochant, la présidente n’a plus le crédit suffisant pour gouverner à une période où des réformes structurelles sont cruellement nécessaires.

Deuxièmement, il se peut que la Cour électorale invalide les élections de 2014 pour cause de violation des règles de financement de la campagne électorale. Cette décision déclencherait de nouvelles élections dans les 90 jours. Si ces élections devaient être reportées à 2017, un président intérimaire serait élu par le Congrès, et non par les électeurs. une procédure de destitution est engagée à son encontre : une commission de la Chambre basse a déjà été instituée à cet égard et les intentions de vote montrent que 68 % des votants sont favorables à la destitution. Par ailleurs, le Congrès pourrait organiser un vote à ce sujet dès le mois d’avril. Si le oui l’emportait, Rousseff devrait remettre ses attributions pour une période de 180 jours le temps que la procédure suive son cours au Sénat.

Troisièmement, une procédure de destitution est engagée à son encontre : une commission de la Chambre basse a déjà été instituée à cet égard et les intentions de vote montrent que 68 % des votants sont favorables à la destitution. Par ailleurs, le Congrès pourrait organiser un vote à ce sujet dès ce weekend (dimanche le 17 avril). Si le oui l’emportait, Rousseff devrait remettre ses attributions pour une période de 180 jours le temps que la procédure suive son cours au Sénat.

Bref, l’étau se resserrant de plus en plus sur elle, il semble peu probable que la présidente termine son mandat.

Le marché se montre très constructif à l’idée d’une démission du PT. Nous pensons que le départ de Rousseff soutiendrait les marchés. Le mandat de Rousseff a coïncidé avec une période de croissance molle, d’inflation élevée et d’abandon des ancrages monétaires et budgétaires. En d’autres mots, un changement de régime augmenterait la probabilité d’un revirement à 180° de la politique économique brésilienne. Quel que soit le scénario de départ de Rousseff, il semble que le vice-président Michel Temer du parti PMDB reprendrait temporairement les rênes du pouvoir et défendrait une approche économique plus conservatrice.

L’actualité économique pourrait reprendre des couleurs en attendant. La hausse du réal brésilien et la disparition des effets de la dévaluation initiée l’année passée devraient orienter l’inflation à la baisse dans les mois qui suivent. L’inflation actuelle a déjà atteint son sommet et donne les premiers signes de contraction depuis les 10,7 % enregistrés au mois de janvier 2016. En raison du ralentissement économique, les balances du commerce et du compte courant ont remonté fermement.

Graphique 2 : D’après nous, le taux d’inflation a atteint son point haut et devrait encore baisser (le graphique montre la variation mensuelle de l’inflation de prix à la consommation brèsilienne (IPCA – l’indice général des prix à la consommation) pour la période allant du 30/04/10 au 31/03/16)

BZPIIPCY index

Le mérite revient à la banque centrale qui a mené une politique monétaire contracylique forte, en augmentant les taux d’intérêt lorsque l’inflation accélérait et en usant de mesures d’assouplissement pour soutenir la reprise dès que la situation budgétaire le permettait. En 2015, les intérêts de la dette s’élevaient à 7 % du PIB auxquels s’ajoute le déficit primaire de 1,9 %. La situation s’annonce un peu mieux année, surtout grâce à l’appréciation du réal brésilien qui permet à la banque centrale de dégager des bénéfices sur ces swaps avec le dollar américain. Nous pensons que la monnaie brésilienne pourrait atteindre un cours de 3,5 pour un dollar US avant que le découplage de ces positions absorbe les rentrées financières et endigue l’appréciation. Le portage est intéressant par rapport à d’autres devises émergentes et nous prévoyons un aplatissement du segment moyen de la courbe suite à la baisse du taux d’’inflation sous la barre de 10 %. Les spreads de crédit restent élevés dans l’absolu et par rapport à des pays comparables au Brésil, même après la compression récente. Malgré le revirement positif récent du sentiment de marché, nous pensons que le Brésil réservera d’autres bonnes surprises cette année.

Graphique 3 : Le real brésilien s’est apprecié sur les marchés de change pour atteindre (au 11/04/16) un cours de 3.5 pour un dollar US

BRL CMPN Currncy

Enfin, un mot sur le développement institutionnel et les perspectives à long terme pour le Brésil. Ne perdons pas de vue le parcours du Brésil ces deux dernières années. Certes, la corruption dévoile aux yeux du monde que les dirigeants politiques ne sont pas au-dessus de tout soupçon. Elle montre aussi et surtout que le Brésil dispose d’institutions étonnement solides qui transcendent un gouvernement ou une personnalité politique : un pouvoir judiciaire indépendant qui mène des investigations et des poursuites sans entrave ; un État de droit solidement ancré libéré de son passé dictatorial ; la liberté de la presse et une société civile saine et active et, en l’occurrence, un changement de régime pacifique selon un processus démocratique dans le respect de la constitution. D’aucuns diront que les événements donnent une image pitoyable du pays, mais ceux-ci sont aussi indubitablement démocratiques. Combien de pays émergents connaissez-vous où la démocratie est aussi vigoureuse ? [divider] [/divider]

Article rédigé à Londres le 11/04/16

[starbox id=lbryan.carter] [starbox id=lewis.jones]

L. Bryan Carter

Head of Emerging Markets Fixed Income

Laisser un commentaire

Your email adress will not be published. Required fields are marked*