Investissement factoriel : victime de son succès ?

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L’investissement factoriel est populaire. Comme c’est souvent le cas lorsqu’une approche d’investissement devient accessible à un public plus large, certaines voix s’élèvent pour signaler que ce succès est exagéré et susceptible de mal finir, comme ce fut le cas pour d’autres modes d’investissement dépassées par un succès démesuré. Cependant, l’investissement factoriel est plus qu’une simple mode et, même si certaines stratégies risqueront d’en pâtir, nous pensons que cette approche globale perdurera.

Selon une vision nihiliste des marchés financiers qui plaît à certains observateurs (car elle ouvre la voie à un interminable flux de nouvelles), toute idée d’investissement est vouée à disparaître, soit par arbitrage (par des hedge funds ou d’autres grands « acteurs intelligents »), soit par un succès démesuré qui pénaliserait les performances et décevrait les investisseurs. Implicitement, une telle vision suppose que les marchés sont globalement rationnels, même si des exceptions et des déséquilibres peuvent créer ici et là des opportunités à court terme. Cette philosophie ne contredit pas complètement le Modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF) de Jack Treynor, William Sharpe, John Lintner et Jan Mossin, mais y ajoute une petite exception, à court terme.

Cependant, les primes factorielles ne sont pas éphémères

Nous avons les preuves que ces primes existent depuis des décennies et dans des conditions de marché très différentes. Par conséquent, si nous tentons d’appliquer le MEDAF, il semblerait que les marchés financiers évalueraient généralement mal les performances des actifs en raison des biais cognitifs qui, selon moi, expliquent l’essentiel des primes factorielles. Ainsi, tant que des êtres humains auront le dernier mot en matière d’investissement, de tels biais continueront de générer des primes factorielles. Au cœur de la philosophie « Smart Beta » figure l’idée que certaines expositions factorielles sont bonnes et d’autres mauvaises, et que les investisseurs peuvent accroître leurs performances ajustées du risque en conservant l’exposition de leurs portefeuilles aux bons facteurs (cf. « Les quatre vertus cardinales de l’investissement quantitatif en actions » pour en savoir plus sur la philosophie « Smart Beta »).

Les investisseurs ne suivront probablement jamais tous la même stratégie

Si tous les investisseurs voulaient investir dans la même stratégie, ils finiraient automatiquement par investir dans la stratégie par capitalisation boursière, puisque c’est la seule qui est neutre en terme d’impact sur le marché. C’est pourquoi les indices par capitalisation boursière resteront la référence pour évaluer la performance des investissements (benchmarks). Cependant, la bonne nouvelle est que les investisseurs ne suivront probablement jamais tous la même stratégie. Dans le cas du smart beta par exemple, certains investisseurs continueront à acheter simplement des actions pour leur parcours ou leur popularité indépendamment de ce que peut dire la théorie.

L’idée que l’investissement factoriel soit victime de son succès est aussi à écarter compte tenu de la taille du marché « Smart Beta ». Même en étant optimiste, il n’atteindrait pas 10 % de l’industrie mondiale de la gestion d’actifs avant encore des décennies, tandis que l’indexation par capitalisation boursière dépasse 50 % dès aujourd’hui, quelle que soit la mesure utilisée. Dans certains marchés financiers, comme les actions émergentes, les indices par capitalisation boursière sont précisément les plus demandés. Comme l’explique Cliff Asness, le smart beta est comme un théâtre, où une trop grande foule de spectateurs deviendrait dangereuse en cas d’incendie, sauf qu’en l’occurrence le théâtre est encore vide…

Toutefois, cela ne signifie en rien que les stratégies « Smart Beta » ne posent aucun problème. Certaines stratégies font largement appel aux actions illiquides ou de plus petite capitalisation. En outre, des afflux et reflux majeurs de capitaux dans ce type de stratégies peuvent sensiblement peser sur la plus-value à court terme des gérants de ces stratégies. En 2016, les stratégies de Minimum Variance ont connus de tels à-coups.

Conclusion

En conclusion, il est primordial de tenir compte de la liquidité de la stratégie dans laquelle on souhaite investir. Cependant, la portée finale de l’investissement factoriel va largement au-delà de celle de toutes les stratégies qui y sont liées. C’est pourquoi nous pensons que l’investissement factoriel représente réellement une révolution durable plutôt qu’une révolte éphémère contre la domination des indices par capitalisation boursière.

Etienne Vincent

Head of Global Quantitative Management, THEAM

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