Volatilité et corrélation, une valse à deux temps

Post with image

Bénéfice historique d’une faible corrélation

Attention, en finance comme ailleurs, un risque peut en cacher un autre ! Ces dernières années, dans un contexte de marchés oscillant entre périodes de calme complaisant et de pics d’aversion au risque, l’accent a souvent été mis sur la volatilité des actifs, moins sur leur corrélation. Il faut dire que, si les chocs de volatilité n’ont pas manqué, la diversification entre actifs dits « risqués » et « refuge » a bien opéré, habituant de nombreux investisseurs multi-actifs à voir les pertes sur les premiers compensées par des gains sur les seconds.

À titre d’illustration (cf. graphique 1), la corrélation entre les actions et les obligations d’État est négative depuis le début des années 2000. Ainsi, une forte baisse du marché des actions était généralement accompagnée d’un fort gain sur les marchés obligataires et inversement. Cette corrélation négative a jusqu’alors bénéficié aux portefeuilles multi-actifs, notamment sous la forme d’un meilleur ratio rendement/risque (le ratio de Sharpe). En effet, la diversification entre les différentes classes d’actifs entraîne une baisse du risque global constaté tout en conservant un niveau similaire de rendement.

Graphique 1 : corrélations historiques calculées sur deux ans glissants avec des données hebdomadaires depuis janvier 1991 jusqu’à fin août 2016. La courbe bleue est calculée à partir de l’Eurostoxx 50 et le future sur le taux 10 ans allemand (Bund) dont la position est « rollée » 3 jours avant la maturité. La courbe rouge est calculée à partir du S&P 500 et le future sur le taux 10 ans américain (T-Notes 10 ans) dont la position est « rollée » 3 jours avant la maturité. Les deux corrélations sont calculées en devise locale

image-oneSources : Bloomberg & BNPP IP au 24/10/2016

Ratio de diversification : la corrélation d’un portefeuille

La corrélation rend compte du lien entre deux actifs. Le même raisonnement s’applique au niveau global d’un portefeuille, la plus ou moins forte corrélation entre actifs pouvant alors être résumée par le ratio de diversification . Il est plus complexe à lire qu’entre deux actifs car il prend ena compte l’ensemble des corrélations d’un portefeuille. Le ratio de diversificationse mesure comme l’écart entre les budgets de risque au sein d’un portefeuille (i.e. somme i*wi) et la volatilité d’un portefeuille (). Ainsi, plus l’écart est grand, plus le portefeuille est diversifié (i.e. plus les corrélations entre les actifs sont faibles, voire négatives) et inversement, plus ce ratio est petit, plus les actifs du portefeuille sont corrélés entre eux. Le graphique suivant montre la réduction globale du risque d’un portefeuille grâce aux gains de diversification.

Graphique 2 : Simulation effectuée sur un portefeuille diversifié au niveau mondial. Le portefeuille est composé d’actions européennes, américaines, japonaises et des pays émergents ainsi que d’obligations émises par les pays de la zone euro, les États-Unis et les pays émergents. Ce portefeuille est aussi enrichi d’obligations d’entreprise « Investment Grade », « High Yield », de matières premières et d’immobilier européen coté. Chaque actif est pondéré de manière à avoir un budget de risque de 70 pb. Ainsi, la volatilité du portefeuille obtenu est de 5,0 %.

imzge-twoSource Bloomberg & BNPP IP au 24/10/2016

Importance du contrôle de la volatilité et des corrélations

Autant dire que les enjeux liés à la diversification entre différents marchés ont un impact non négligeable sur le profil risque/rendement des fonds multi-actifs. Le contrôle de la volatilité reste primordial et ajoute de la valeur (voir article « Predicting the Success of Volatiliy Targeting Strategies : Application to Equities and Other Asset Classes ») mais la corrélation, parfois négligée, va elle aussi jouer un rôle important dans les années à venir. Le niveau historiquement bas voire négatif des taux d’intérêt, ainsi que les incertitudes liées aux trajectoires des politiques monétaires, pourraient affecter les corrélations telles que nous les avons observées depuis le début des années 2000. On assisterait alors à un changement de régime sur les marchés. Quid, par exemple, d’un scénario de résurgence de l’inflation, qui se traduirait par une recorrélation entre obligations d’État et actions ? Les gains de diversification n’en seraient-ils pas affectés ?

Il est temps de trouver d’autres sources de diversification

Les gestions diversifiées vont devoir faire face à ces enjeux, plus particulièrement les processus d’investissement flexibles (les plus à même d’ajuster significativement leur profil d’exposition en fonction des phases de marché). Chez THEAM, où la stratégie de construction de portefeuille « Isovol » a été mise en place fin 2009 à la faveur d’un projet commun entre équipe de gestion et ingénierie financière, de nouveaux relais de diversification et de recherche d’asymétrie ont ainsi été introduits.

Il s’agit par exemple de l’ajout d’actifs faiblement corrélés tels que l’or ou les obligations d’État australiennes (dont le comportement est plus dépendant de la croissance chinoise). Cela passe aussi par la mise en place de stratégies optionnelles dynamiques, de façon notamment à protéger un portefeuille multi-actifs contre un renversement de marché. Signe des temps, nous avons commencé cette année à investir sur des options de protection sur le marché obligataire allemand.

L’effort est ainsi double : chercher de nouvelles sources de diversification et limiter l’impact d’éventuels chocs de marché.

Cet article a été rédigé par Romain Perchet et Tarek Issaoui

Leave a reply

Your email adress will not be published. Required fields are marked*