Inflation faible et croissances inégales

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L’inflation – l’un des indicateurs clés scrutés par les grandes banques centrales à travers le monde – peine à décoller dans un contexte de chute des prix de l’énergie. Cette semaine, l’indice des prix à la consommation (IPC) en Allemagne, au Royaume-Uni et aux États-Unis et l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) de la zone euro racontent la même histoire : l’inflation globale est stable, voire diminue, alors que l’inflation de base progresse légèrement. Parallèlement, les grandes puissances économiques affichent des taux de croissance bien différents.

Le groupe de réflexion ZEW mène chaque mois une étude auprès de plus de deux cents analystes et investisseurs allemands. Les résultats de la dernière enquête sont décevants. D’une part, l’indice du climat économique s’est dégradé pour atteindre un point bas sur douze mois de 1,9 en octobre contre 12,1 en septembre. D’autre part, l’indice des conditions actuelles a chuté de 67,5 en septembre à 55,2 en octobre. Bien que les indicateurs de conjoncture de ZEW soient généralement considérés comme des indicateurs avancés, il semble peu probable que ces résultats suffisent à annoncer un risque baissier majeur. En effet, l’économie allemande peut compter sur sa demande intérieure robuste et sur la reprise de la zone euro.

Au Royaume-Uni, le taux de chômage a renoué avec son niveau d’avant la récession : il est passé de 5,5 % pour le trimestre avril-juin à 5,4 % pour la période mai-juillet. Autre signe de bonne santé du marché du travail, les revenus cumulés des travailleurs ont grimpé de 3 % en glissement annuel pour la période de mai à juillet, alors que le consensus tablait sur 3,1 %. La moyenne mobile sur six mois montre que dans le domaine de l’emploi, le Royaume-Uni figure parmi les meilleurs pays développés, alors que le Canada ferme la marche. En effet, la baisse des prix de l’énergie a plongé l’économie canadienne, très dépendante de ses exportations de pétrole, dans une légère récession au cours du premier semestre de cette année. Même si le Canada se redressera, la récession s’est traduite par une poussée du chômage en septembre à 7,1 % – la deuxième d’affilée.

Comme l’IPC, l’indice des prix à la production américain (PPI), qui mesure les prix reçus par les producteurs nationaux pour leurs produits soit sur le marché intérieur, soit à l’étranger, a été tiré vers le bas par les prix pétroliers. À l’inverse de l’IPC toutefois, le PPI (inflation tant globale que sous-jacente) s’inscrit largement en dessous des prévisions. D’autres facteurs pourraient freiner l’inflation, notamment le taux d’utilisation des capacités industrielles, qui poursuit sur sa tendance baissière depuis douze mois : de 77,8 % en août, il est descendu à 77,5 % en septembre. Les marchés des bons du Trésor américain et des titres du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS) ont réagi avec une certaine prudence : les points morts d’inflation à cinq et à dix ans ont reculé de cinq points de base environ. Ceux-ci sont des indicateurs de la perception des risques et des attentes inflationnistes par les acteurs de marché.

Il est intéressant de se pencher sur les récentes tendances d’inflation dans le contexte plus large de l’analyse de l’Inflation Project de la Réserve fédérale d’Atlanta. Les analystes de la banque centrale régionale ont classé les composantes de l’IPC mensuel en deux catégories : les « sticky » et les « flexible ». Les composantes dont les prix varient en moyenne une fois tous les quatre mois ou moins sont qualifiées de « flexibles ». Les autres sont considérées comme « sticky ». Comme l’illustre le graphique 1, le taux de variation en glissement annuel de l’IPC dit « flexible » se situe à un point bas depuis la dernière crise. La baisse et la faiblesse persistante de l’IPC flexible s’explique clairement et simplement par les prix de l’énergie. En revanche, l’évolution de l’IPC de base flexible, qui peut se définir comme l’IPC flexible hors denrées alimentaires et énergie, se révèle plus intéressante. Cette mesure suit une trajectoire descendante depuis quatre ans et a même frôlé la déflation cette année. Cela signifie qu’on ne peut attribuer la faiblesse de l’inflation à la seule chute des prix de l’énergie.

Graphique 1 : Variation en pourcentage des composantes de l’IPC (en glissement annuel)

Exhibit1

Source : Réserve fédérale d’Atlanta, 16 octobre 2015.

Le graphique 2 présente l’apathie de l’inflation sous un autre angle. Il montre la probabilité d’une déflation à cinq ans estimée à partir des prix en vigueur sur les marchés des TIPS et des bons du Trésor nominaux. La probabilité de déflation était négligeable ces deux dernières années, mais elle a fortement augmenté depuis septembre pour atteindre 6 % le 14 octobre dernier.

Graphique 2 : Probabilités de déflation

Exhibit2

Source : Réserve fédérale d’Atlanta, 16 octobre 2015.

Difficile de déterminer avec certitude si l’évolution récente des indices d’inflation, très surveillés dernièrement, de l’IPC flexible (moins conventionnel) et de l’indicateur de probabilité de la déflation signale une faiblesse persistante à long terme. Quoi qu’il en soit, cette incertitude donne des arguments supplémentaires aux membres de la Fed qui plaident en faveur d’un relèvement des taux courts en 2016.

George Mylnikov

PhD, Head of Quantitative Strategies and Research at FFTW

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